:美联储快速降息 过犹不及 时间:2020年03月16日 14:09:52 中财网 “故过犹不及,有余犹不足也。”3月16日,美联储骤然采取行动,不仅重归零利率,更推出7000亿美元的量化宽松。我们认为,虽然这一超预期行动助推了短期市场反弹,但是长期来看,四重负面影响将渐次显现。 其一,过快的降息对市场而言,既是眼前“惊喜”,更是远期“惊吓”。投资者的长短期预期差扩大,或将在未来兑现为新一轮市场波动。其二,政策用力过猛,与美国经济基本面相脱离,进一步加剧风险隐患。其三,政策重心显著错配,难以从根本上消解风险、稳固经济。其四,由于缺少财政政策、社会救助政策的配合,货币政策突进,落地效果料被削弱。综合来看,新冠疫情按下了世界的“快进键”,本次美联储的超预期行动正是这一趋势的体现。受此影响,全球降息潮将进一步提速,中国经济金融的“稳定器”效应有望进一步凸显。 降息过快,深化风险隐患。3月16日,美联储骤然打出“三下”的组合拳:一是重归零利率,取消3月19日会议,提前下调联邦基金利率100个基点至0%-0.25%;二是加码量化宽松,推出7000亿美元的新一轮QE;三是抑制金融风险,下调紧急贷款贴现率125个基点。与之不同,3月13日期货市场所反映的预期是,美联储将在3月19日降息75-100个基点。由此可知,无论是在速度、力度还是范围上,美联储的此次行动都大幅超出市场预期。但是,正如我们此前报告所指出,在宏观“乱纪元”下,以美联储为代表的传统货币政策体系已经陷入困境,虽然超常规的政策刺激成为常态,但是无法从根本上破局,将加深而非纾解风险隐患。就本次行动而言,短期来看,超预期的刺激将强劲提振市场情绪。但是放眼长远,受制于疫情时期的信息不对称,超预期的货币宽松会被视为反向信号,导致市场以为自身低估了潜藏的经济金融风险,进而打击市场的长期信心。在本次行动后,美股三大指数涨幅高达9.29%-9.36%,但是三大股指的期货则急遽下跌,道琼斯指数期货和标普500指数期货再次触发熔断。这说明,美联储的此次行动正在引致显著的市场长短期预期差。展望未来,如果这一预期差兑现,美股市场的新一轮调整恐难避免,并将对全球市场造成广泛冲击。 用力过猛,背离经济基本面。放置于历史的坐标系,美联储本次行动所隐含的核心判断是,当前疫情对美国经济的冲击已等于甚至超过2008年国际金融危机。从两个角度来看,这一判断可能偏离了美国经济的实际情况。第一,根据我们此前研究,消费数据是预测美国经济衰退风险的、较为精准的“金丝雀”。当前,美国消费者信心指数虽然从峰值滑落,但是仍位于2015年以来中枢水平的上方,更远高于2008年危机前水平。这表明,本次疫情恐慌向实体经济的传导节奏并不迅猛。是否需要如此提前用完政策空间,值得商榷。第二,不同于欧洲、日本,美国是全球几乎唯一的内生增长型国家,经济增长依赖于国内市场而非出口。在目前欧洲成为疫情“震中”、全球贸易承压的情况下,美国经济受到的外溢冲击相对较小。有鉴于此,当前美联储的政策操作,无论是纵向对比与2008年水平,还是横向对比于当前欧洲、日本的反应,都存在一定程度的超调,从而进一步增强了上文所述的风险隐患。 重心错配,治标而非治本。追根溯源,虽然当前市场普遍将本次疫情与2000年科网泡沫、2008年国际金融危机相比较,但事实上三者存在两方面的本质不同,从而决定了政策应对的重心之变。第一,从风险性质来看,本次疫情是全球性公共卫生危机,根本的应对政策是防疫抗疫措施。货币宽松只是扬汤止沸,难以釜底抽薪。尤其是在美联储一次性打光“政策弹药”之后,如果美国本土疫情出现了大幅升级,金融市场将因为美联储后续政策不足,而更加迅速地跌入恐慌之中。第二,从冲击渠道来看,经济金融危机主要打击需求侧,而疫情在抑制总需求的同时,更会严重破坏供给侧。因此,亟待结构性的刺激政策作用于供给侧的修复。而美联储当前的政策操作虽然力度大、行动早,但是局限于总量性和需求侧。有鉴于此,由于本次政策操作存在显著的重心错配,能够引致市场短期反弹的表象,难以稳固经济动力的根本。 政策孤进,未见有效组合。对于美联储本次行动效果的掣肘,还来自于美国整体政策组合的缺失。从经济政策来看,在本次美联储行动之后,货币政策已经触及ELB。未来一旦出现新的经济风险,“流动性陷阱”将被触发,传统政策工具的效力将从根本上被破坏,亟待财政政策积极作为。然而,由于美国大选前夕政治博弈的加剧,新一轮财政刺激迟迟未能接力,造成了货币政策的突进。从社会救助政策来看,与货币政策的提前行动、超预期相比,防疫措施却始终处于滞后状态。虽然3月13日美国正式进入“国家紧急状态”,但是疫情的社区传播业已形成,短期内医疗床位、防护器材、社区管理等防疫能力的短缺并不会因为零利率而得到快速弥补。未来数,美国防疫形势仍将面临严峻挑战,并持续对经济和金融产生不确定性。 疫情按下世界的“快进键”。正如我们此前报告所指出,从更加宏大的历史脉络来看,本次疫情按下了世界的“快进键”,一系列重大而深远的变革正在加速到来。本次美联储的超预期操作,正是这一进程中的关键一环。受此影响,无论是对于全球还是中国,更多的裂变将接踵而至。其一,全球降息潮将提速推进,中国降准之后的降息可能性、必要性、紧迫性正在上升。其二,随着利差扩大,资金流动有利于人民币资产。其三,伴随疫情演进以及长短期预期差的兑现,美国料将继欧洲之后,成为新的全球波动之源。而作为率先控制疫情的主要经济体,中国经济金融的“稳定器”效应将进一步凸显。 (本文作者介绍:工银国际研究部主管,首席经济学家。研究领域为全球宏观、中国宏观和金融市场。) (新浪财经意见领袖专栏作家 ) 谈谈你的看法。